【研究報告內容摘要】

行業空間:政策周期弱化,高成長潛力凸顯。2007年全球出現第一個GW級市場,到2018年GW級達到了13個,并呈繼續增加之勢。GW級市場增加,單一市場政策風險弱化,同時平價區域增加,光伏逐步進入內生增長階段,加之全球光伏滲透率極低(2018年全球光伏占能源消費比例為0.95%),增長潛力大。

龍頭顛覆:技術周期和重資產屬性弱化,龍頭先發優勢初現。歷史來看,光伏龍頭多次被顛覆,主要原因是行業本質是技術快速進步的重資產行業。中期來看,由于領跑者加速了技術迭代,技術進步趨緩,同時單位投資大幅下降,重資產屬性弱化,后發優勢趨弱,龍頭的先發優勢初現硅片:單晶硅片龍頭,短期價格或好于預期。單晶硅片環節屬于技術和資本雙重密集行業,具有先發優勢,這將導致行業穩態呈現寡頭競爭格局。公司是國內最早從事單晶硅片技術研究和生產的企業之一,技術領先帶來的成本優勢是公司硅片環節核心競爭力,公司2019上半年硅片非硅成本同降31.75%至0.8-0.9元/W,處于行業領先水平。長遠來說,公司產能擴產、非硅成本下降,單晶硅片優勢明顯。短期來看,雖2020年擴產幅度較大,但產能釋放存在節奏,供需狀況整體較好,價格或好于預期。

組件:攜技術和品牌優勢,份額持續擴張。純組件環節是技術迭代較慢且資產輕的行業,具有品牌和渠道優勢的企業制勝,但龍頭組件企業均配套上游產能,電池企業要求的財務謹慎和精益管理也是龍頭組件企業競爭要素之一。公司核心競爭力是技術領先和品牌優勢,公司單晶PERC電池和組件轉換效率屢次刷新行業世界紀錄,同時公司組件獲得PV Module Tech可融資性評級AA級評級,品牌優勢明顯。長期來看,借行業高效化和自動化提高門檻之勢,公司有望攜技術和品牌優勢打破行業同質化競爭局面,打造差異化產品,提升產能和出貨量,提高組件市場份額。短期來看,目前單晶組件盈利處于2018年以來的最低水平,行業處于底部區間,行業需求高增有望帶來該環節盈利改善。

投資建議:國內2019年部分競價需求遞延到今年釋放,疊加海外需求暢旺,預計2020年全球需求同增32.5%至152GW,公司硅片和組件出貨量快速提升,且單晶硅片價格或好于預期。我們預計2019-2021年公司分別實現凈利51.46、71.45和81.28億元,同比分別增長101.16%、38.85%、13.75%,當前股價對應三年PE分別為24、17、15倍,維持“買入”評級。

風險提示:經營規模加速擴大帶來的管理風險;國際貿易保護風險。