隆基發布了業績快報,2019年全年凈利潤預料同比增長95.5%-107.2%至人民幣50-53億。強勁的盈利數據隱含2019年四季度凈利潤實現約人民幣17億,刷新歷史新高。展望2020年,我們預見一季度硅片供應將維持偏緊態勢,但隨后則逐漸轉向供應過剩,并于2020年下半年帶來潛在價格戰可能性。我們預測硅片銷售均價同比下降11.0%,同時組件價格降同比下降17.2%。由于硅片和組件端銷售競爭趨于激烈,我們對隆基的股價表現觀點趨于謹慎,盡管我們將2020年每股盈利預測上調7.4%,我們將公司的投資評級下調至“持有”。

19年四季度盈利創歷史記錄。強勁的季度盈利表現不僅隱含了公司的主要銷售出貨量呈顯著增長,同時也體現了公司產品卓越的盈利能力。截止至2019年四季度末,我們測算隆基的硅片產能已上升至40.8GW,同比上升45.7%,同時組件產能也增加至16GW,同比增長81.8%。根據管理層透露,公司硅片和組件2019年全年的毛利率分別達到約32%及25%我們認為這兩項數據均顯著高于同業,顯示出公司卓越的成本控制及運營效率。隆基的2019年業績顯著高于我們預期,主要由于硅片和組件出貨量分別較我們此前預期高9.3%及4.2%。

硅片和組件價格面臨壓力。基于隆基的產能擴張計劃,我們預期公司的硅片/組件對外出貨量在2020年將分別同比增長60.5%/121.5%至74.9億片/18.45GW,但銷售均價則分別同比下跌11.0%/17.2%.我們認為一季度的單晶硅片供應仍然呈偏緊狀態,足以支持硅片價格在高位運行,但價格恐隨著新建產能的釋放而面臨壓力,新增產能將使得2020年下半年單晶硅片供應轉向過剩。我們預期降價將使公司2020的硅片及組件毛利率分別下降至25.1%/21.1%。

硅片和組件尺寸向大型化發展。為了應對天津中環(002129CH,未評級)所推廣的M12硅片(210mm)新品所帶來的挑戰,隆基也推出了166mm的M6規格的硅片以作應對。根據管理層透露,2019年M6規格硅片出貨量占比低于出貨量的10%。展望2020年,公司預期M6產品的產出比例將達到約40%,其中一半將供公司內部的樂葉組件生產。在目前階段,M6系列產品的售價在硅片和組件端分別較傳統M2產品高人民幣0.4/片及人民幣5分/瓦,足以支持隆基較同業獲得更好的利潤水平。隨著更多的大尺寸產品供應市場,我們認為這種溢價將會逐步收窄。

下調至持有評級。基于運營和預測更新,我們將隆基2019-21年每股盈利預測分別調整19.6%/7.4%/-4.9%至人民幣1.50/1.62/1/84元。由于市場競爭將趨于激烈,我們對隆基的觀點偏向謹慎。我們將公司目標價略微調升至人民幣32.40元,對應2020年20倍市盈率,評級下調至持有。